Abacus CDO nedir, nasıl çalışır?

ABD Sermaye Piyasası Kurumu SEC’in Goldman Sachs hakkında yürüttüğü soruşturma her gün yeni bir faza giriyor. Dün ulaşılan nokta itibariyle, ABACUS CDO adlı son derece karmaşık yapıya sahip bir enstrumanın belirli bazı taraflara satılmasının altındaki bulanık senaryolar araştırılıyor.

2004-2007 yılları arasında Goldman Sachs Abacus denilen bu finansal işlemi 23 kez tekrarlayarak 7.8 milyar $’lık bir işlem hacmi yaratmış görünüyor. Boncukları birbirinden ayırma üzerine kurulu genel muhasebe sistemlerine göre ters mantıkla hareket ederek, tüm boncukları birbiriyle karıştırıp bir abaküs yaratma üzerine kurulu bir finans matematiğini de yaratarak.

Abacus CDO’ların nasıl çalıştığına geçmeden önce bu yapıyı oluşturan temel kavramları CDO ve CDS’yi kısaca yeniden tanımlayalım. CDO’lar (collateralized debt obligations) bir çeşit yapılandırılmış varlığa dayalı menkul kıymetlerdir. Değerini bağlı olduğu dayanak varlığın değerinden alıyor. Genellikle sabit getirili menkul kıymetler üzerine inşa ediliyorlar. Kriz döneminde en çok mortgage kredileri kullanıldı. Riski çeşitlendirerek yayması nedeniyle son derece inovatif bir enstruman olduğu düşünülen CDO’lar, finansal krizin ABD’nin tamamında konut ve mortgage sektörünü çökerteceğinin hesaplanamaması nedeniyle zaman içinde tüm kredibilitesini kaybetmeye başlamıştır.

Kredi temerrüt swap’ları olan CDS’ler (credit default swap) ise belli bir prim karşılığı satılan kredi korunma sözleşmeleridir. Genellikle bono veya kredi portföyüne sahip yatırımcılar, bu varlıklarını sigorta ettirerek olası tahakkuk riskinin önüne geçmiş olurlar.

Bu tanımlardan sonra Abacus CDO’yu biraz daha ayrıntılı anlatmaya çalışalım. Belli bir varlık portföyü üzerine inşa edilen CDO’lar yerine Abacus CDO’da CDS’ler üzerine inşa edilen bir portföy yaratılmıştır. Yani finansal tanımı ile sentetik CDO oluşturulmuştur. CDS’lerden bir portföy meydana getirilerek dayanak varlık oluşturulmuş ve üzerine menkul kıymet yazılarak seküritizasyon tamamlanmıştır.

Bu işlemde dikkatten kaçmaması gereken bir ayrıntıyı da belirtmek yerinde olacaktır. Dayanak varlık olan CDS’lerde nakit akışı sadece sigorta ettiği kredi portföyünde tahakkuk durumu oluştuğunda meydana geleceğinden, seküritizasyon da ancak o aşamada gerçekleşmiş olacaktır.

CDO’lar bir anlamda hedge fona benzerler. Hem uzun hem de kısa pozisyon almaya imkan tanıdıklarından aktif bir yönetimleri vardır. Aynı zamanda ABD düzenlemelerine göre de kontrol dışı araçlardır. CDO’lar herhangi bir varlık üzerine inşa edilebilirler. Abacus CDO’larda CDS’ler üzerine inşa edildikleri gibi.

Abacus CDO’larda kullanılan CDS’ler, mortgage bazlı menkul kıymetleri sigorta eden CDS’lerdir. Yani Goldman Sachs’ın elinde aslında mortgage bazlı menkul kıymetlerden oluşan bir portföy bulunmaktadır. Bu menkul kıymetler de yüksek getiri vaatleriyle yatırımcılara çoktan satılmıştır. İşte bu noktada Paulson&Co. adlı hedge fon, mortgage piyasasında büyük bir çöküşün yaşanacağını tahmin ederek, mortgage varlıklara endeksli tüm enstrumanlarda kısa pozisyon almaya başlamıştır. Talebin kimden geldiği henüz bilinmese de, Goldman Sachs Abacus CDO’ları Paulson&Co.’ya satmaya başlar. Mortgage piyasasında bir bozulma olmadığı sürece, tüketiciler aldıkları kredilerin taksitlerini ödeyecekler, kredilerin üzerine inşa edildiği menkul kıymetler faiz ödemelerini gerçekleştireceklerdir. Ama tam tersi oldu tabi ki. Krizle birlikte mortgage bazlı menkul kıymetler tahakkuka düşmeye başladı ve yatırımcıların kaybettiği paralar Abacus CDO gibi sözleşmelerle diğer taraflara akmaya başladı.

Bu dönemde Goldman Sachs’a gelen yatırımcılar, mortgage piyasası üzerine hangi pozisyonu aldılarsa, Goldman Sachs hemen sonrasında alınan pozisyonun tersini Abacus CDO sözleşmeleriyle diğer taraflara sattı. Böylece Goldman Sachs sözleşme düzenleyici olarak taşıdığı riskleri, renkli abaküs boncukları misali birbirine karıştırarak büyük paralar kazandı.

Yatırımcıların bu hikayeden çıkarmaları gereken derse gelince, casino’da kasaya karşı kazanmanın zor olduğunu zaten herkes biliyordur.

CDO sistemi hakkında ayrıntılı bilgiyi Finansal Krizin Gizli Doğası: Maça Kızı Efekti adlı kitabımda bulabilirsiniz...

Altın Fiyatları Nereye Gidiyor?

Altın fiyatları dün %2,2’lik bir düşüş gösterdi. Bu Dow Jones’taki düşüşün iki katından fazla bir düşüşü işaret ediyor. Dow Jones’un düşüş nedeni herkesin malumu. Goldman Sachs’ın kriz döneminde müşterileri yanıltıcı penetrasyonlarından dolayı bulaştığı suistimal. Aslında bu beklentiler dahilinde kabul edilebilecek bir gelişme olarak nitelendirilebilirdi fakat Dow Jones dünü %1,13’lük düşüşle kapattı.

Altının direk olarak etkilendiği, doların değeri, altının spot fiyatı, arz-talep gibi değişkenlerde önemli bir hareketlilik görülmezken, altının fiyatındaki bu ani değişim neden kaynaklanıyor öyleyse?

Goldman Sachs, tüm emtialarda olduğu gibi altında da en büyük işlemcilerden biri. Pozisyonların büyüklüğü, tüm emtia aktiviteleri üzerine soru işareti bulutlarını hemen toplayıveriyor tabi.

Goldman, dünyanın en büyük altına endeksli fonu SPDR Gold Trust’da(ETF) 11. büyük hisseye sahip. ETF’nin geçen hafta itibariyle aktif büyüklüğü 42 milyar $’ın üzerinde ve altın stoklarının geçen yıl satın aldıkları 45 ton altınla oldukça yüksek seviyelerde olduğu düşünülebilir. SPDR Gold Trust’da en büyük pay Paulson&Co.’ya ait ve Goldman ile Paulson&Co’nun arasındaki ilişki henüz tam olarak ABD Sermaye Piyasası Kurulu SEC tarafından çözülebilmiş ya da açıklanmış değil. Ama düşünülen o ki, altının her iki yönlü hareketi üzerine oldukça büyük pozisyonlar alınarak fonun performansı sürekli manipüle edilmiş. Yani başka bir deyişle altın, 1200 $’lardaki tarihi zirve seviyelerine olağan piyasa hareketlerinin dışındaki etmenler tarafından getirilmiş. Tüm bunlar da yatırımcılardan gizlenerek yapılmış.

Dünkü düşüş ise muhtemelen şu şekilde oluşuyor: SPDR Gold ETF, borsa da işlem gören ve altının fiyatına endeksli hisseleri karşılığı altın alan bir fon. Fakat dün yaşanan gelişmeler kurumsal altın yatırımcılarını endişelendirmiş olacak ki, ellerindeki hisseleri hızlıca satmaya başlıyorlar. Hisseler satıldıkça karşılığı olan fiziki altın da açığa çıkmış oluyor ve altının fiyatı gerilemeye başlıyor. Buna, kısa dönemde yaşanacak volatilite riskini düşünerek hareket eden yatırımcılar da eklenince satışlar artıyor ve altının fiyatı daha da düşüyor. İşte dünkü %2,2’nin üstündeki düşüşün nedeni kısaca böyle özetlenebilir.

Altının fiyatındaki düşüş bir diğer artçı şoku daha yaratıyor. Altının yükseleceği beklentisiyle kısa vadeli kontratlarda uzun pozisyon alanlar şimdi bu pozisyonlarını daha düşük fiyatlardan kapatmak zorundalar. Yani yüksek fiyattan aldıkları kontratları düşük fiyattan satmak durumundalar. Piyasalarda “long squeeze” denilen bu durum sonrasında yatırımcılar zarar ederken, dolara yöneliş de artacaktır.

Piyasaları uzaktan izleyenler, finansal krizin başından bu yana ortaya çıkan tabloyu düşündüklerinde, tüm finansal sistemi suistimal, kandırma, manipülasyon vesaire… üzerine kurulmuş olarak özetlemeleri oldukça normal sayılabilir artık.

Bu gelişmelerin yatırımcıların piyasa algılamasını ve hassasiyetini etkileyebileceği düşünülüyor. Uzun zamandır düzeltme için bir neden arayan piyasalar için bu tetikleyici bir sebep olabilir.

Yaklaşan Tehlike

Şu ana kadar otoriteler ve piyasalar tarafından algılanmayan çok önemli bir risk daha var. O da altın piyasalarındaki “kaldıraç”.

Sadece Londra Altın Borsası’nda bir yıl içinde 5.4 trilyon $ tutarında altına endeksli işlem yapılıyor. Tamamı kağıt üzerinde alınıp satılan 5.4 trilyon $’lık altın. Bu tutarı piyasadaki fiziki altınla karşılaştırdığımızda 100:1’in bile çok çok üzerlerinde bir kaldıraç oluşuyor. Sanırız bu oran bile Enron skandalını “çocuk oyuncağı” yapmaya yetecektir.

Bir diğer ayrıntıyı da burada belirtmek yerinde olacaktır. BIS rakamlarına göre 650 trilyon $’lık türev piyasasının %97’si 5 bankanın elinde görünüyor: Goldman Sachs, JPMorgan, Morgan Stanley, Citigroup ve Bank of America.

Bu kaldıraçlı türev işlemlerin özellikle emtia piyasalarında ne tür sonuçlar yaratacağını bundan sonra da izleyip göreceğiz artık.